来源：讲股问君　　国泰君安策略团队　　中美烘烤的路径无法精确预判，但是“以国内大循环为主体”的思维将逐步占到主导方位，中美背后的风险评价指标正在经历上行的过程。当前正处于波动下沿，大力亮剑。　　趋势遇阻，重返波动，准确自由选择结构更为重要。

　　我们在《无风险利率上升是本轮行情的原因，突破3300，静待3500》中提及，无风险利率上行是7月以来市场加快下行的主要因素。7月9日上证综指突破3450点后，　　拿起突破的执着，当前市场整体格局为波动。　　我们在7月19日报告《拿起突破的执着，重返波动》中特别强调，不受短期监管、宏观流动性、中美等因素影响，市场下行遇阻，重返波动，结构问题变得更加关键。我们指出，3500点是历史筹码密集的区域，不存在较小阻力，同时变换中美关系不确认因素、宏观流动性斜率上升、监管态度不确定性等问题，目前下行遇上阻力，突破3500还必须时间。

行情路经当下，结构自由选择的问题不会变得更为重要。　　外部因素扰动下市场下跌，但目前已正处于波动区间下沿，大力亮剑。　　7月以来，无风险利率上行是市场核心驱动，增量资金入市为市场获取了坚实的下跌基础。

值得注意的是，在此过程中市场对于中美问题的风险评价也在逐步上行。2018年以来，中美问题对于金融市场预期的影响，经历了从无到有，从有到极为推崇的过程。

中美问题对经济快速增长、金融等层次的影响市场都有了充份的预期。　　我们指出，中美烘烤的路径无法精确预判，但是“以国内大循环为主体”的思维将逐步占到主导方位，中美背后的风险评价指标正在经历上行的过程。

金融服务实体背景下，创业板登记制在即，未来弃季下行的盈利、比市场预期更加长久的严格流动性环境以及国内资本市场改革预期，皆是承托市场下沿的关键因素。当前市场将从前期的趋势阶段改向波动阶段。筹码阻力、较慢的行业轮动带给的是自下而上助力突破缺少基础，市场赚效应弱化、弯腰性使得增量资金上升，突破上沿必须等候。

　　风格重返，大力亮剑——消费、医药和科技。　　宏观快速增长方式从投资向消费过渡性、产业链从宽到较短变迁、快速增长模式从快速增长红利到存量竞争，这些因素是造成风格差异的本质原因，也是我们寄予厚望科技和消费的基础。当前市场对于科技和消费有有所不同的忧虑。

　　第一，对消费的忧虑：估值已低，盈利能否超强预期沦为关键。估值低总有一天不是孤立无援的问题，盈利是它的另一面。近年大大上升的估值水平是与龙头企业竞争优势提高造就市占率提高给定的。从当前的中报业绩展现出来看，该逻辑仍未证伪。

　　第二，对科技的忧虑：短期压力来自被禁；中期来自中美问题。从历史上看，被禁规模大的公司反而有较强的比较收益。

同时，科技的逻辑关键不出中美，而在“内循环”。不同于2013-2015年的“互联网”、“电子”等科技类行情，当前：　　1）经济转型的必要性、外围风险，政策向科技弯曲；　　2）当前的科技行情有盈利承托，特别是在是龙头公司，行业和政策的红利造就的高快速增长阶段有可能才刚开始；　　3）5G时代速度更加慢、数据更加多、硬件的拒绝更高，产业链覆盖面、盈利拓展两翼近超强4G。

　　仍是波动格局，推崇结构。　　1）大势研判：3200-3400波动格局恒定，先前必须重点注目监管、中美、盈利等因素。　　2）风格研判：从金融周期向消费科技过渡性。

　　3）行业较为：食品饮料/家电/汽车/医药/电子/新能源/计算机。

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